為進一步提升基礎設施REITs項目申報推薦的質量和效率，促進基礎設施REITs市場平穩健康發展，2023年3月24日，國家發展改革委重磅發布《關于規范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目申報推薦工作的通知》（發改投資〔2023〕236號）。同日，證監會發布《關于進一步推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）常態化發行相關工作的通知》（以下合稱“新規”）。二者在拓寬試點資產類型、調整項目發行條件等方面一致，尤其是明確將百貨商場、購物中心等消費基礎設施納入試點范圍備受矚目。同時，兩部新規還在項目前期培育、申報受理流程、回收資金使用、項目運營管理、擴募、市場參與主體等方面提出新的要求。

為幫助讀者理清新規對基礎設施公募REITs底層資產的新要求，本文對新規有關內容進行解析。

 

一、試點資產類型拓展至消費基礎設施領域

此前，允許發行基礎設施公募REITs的底層資產類型主要為如下7種，并明確酒店、商場、寫字樓等商業地產項目不屬于試點范圍，項目土地用途原則上應為非商業用地：

• 收費公路等交通基礎設施；
• 風電、光伏發電等能源基礎設施；
• 城鎮供水、供電、供氣、供熱等市政基礎設施；
• 城鎮污水垃圾處理等生態環保基礎設施；
• 倉儲物流基礎設施；
• 園區基礎設施；
• 保障性租賃住房

以下為相關文件具體規定：

此次新規拓寬公募REITs試點資產類型至消費基礎設施領域，“優先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉商業網點項目，保障基本民生的社區商業項目發行基礎設施REITs”。從新規也可以看出，監管部門還在研究支持其他增強消費能力、改善消費條件、創新消費場景的消費基礎設施發行基礎設施REITs。

 

那么百貨商場、購物中心、農貿市場、社區商業具體是指什么呢，有什么特點？百貨商場、購物中心、農貿市場、社區商業并非法定概念，筆者檢索相關規定如下：

與此同時，新規對可以發行公募REITs的百貨商場、購物中心、農貿市場、社區商業等項目也提出了一些限制：

 

第一，項目用地性質應符合土地管理相關規定；

解讀：根據自然資源部辦公廳《國土空間調查、規劃、用途管制用地用海分類指南（試行）》以及國土資源部修訂的國家標準《土地利用現狀分類》（GB/T 21010-2017），百貨商場、購物中心、農貿市場、社區商業的土地性質如下：

 

• 百貨商場：一級分類：05商服用地，二級分類：0501零售商業用地；
• 購物中心：一級分類：05商服用地，二級分類：0501零售商業用地；
• 農貿市場：一級分類：05商服用地，二級分類：0502批發市場用地；
• 社區商業：一級分類：05商服用地，二級分類：0507其他商服用地。

 

第二，項目發起人（原始權益人）應為持有消費基礎設施、開展相關業務的獨立法人主體，不得從事商品住宅開發業務；

解讀：項目發起人（原始權益人）不得從事商品住宅開發業務。如項目發起人（原始權益人）從事商品住宅開發業務，在申報前需進行必要的業務重組和剝離。

 

第三，發起人（原始權益人）應利用回收資金加大便民商業、智慧商圈、數字化轉型投資力度，更好滿足居民消費需求；

 

第四，嚴禁規避房地產調控要求，不得為商品住宅開發項目變相融資。

小結：筆者認為，此次拓寬公募REITs試點資產類型至消費基礎設施領域，目的在于貫徹黨中央、國務院關于把恢復和擴大消費擺在優先位置的決策部署，對擴大國內需求，充分發揮消費的基礎作用，促進消費基礎設施建設具有重要意義。

 

二、分類調整不同項目的收益率要求

截至目前，國內已成功發行20多只基礎設施公募REITs，涵蓋產業園區、倉儲物流、高速公路、生態環保、新能源等領域。根據資產性質、收入來源、現金流特征等方面的不同特點，目前基礎設施公募REITs的底層資產可以分為產權類資產和特許經營類資產兩大類。兩類資產主要區別如下：

以往各類基礎設施公募REITs項目的收益，無論是產權類資產，還是特許經營類資產，均統一適用《國家發展改革委關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發改投資〔2021〕958號）規定的“未來3年凈現金流分派率（預計年度可分配現金流/目標不動產評估凈值）原則上不低于4%”的門檻條件。

此次新規考慮到不同類型基礎設施REITs項目和資產的具體情況和收益水平，對收益率進行了分類調整，“申報發行基礎設施REITs的特許經營權、經營收益權類項目，基金存續期內部收益率（IRR）原則上不低于5%；非特許經營權、經營收益權類項目，預計未來3年每年凈現金流分派率原則上不低于3.8%。”

可以看出，此次調整對特許經營權、經營收益權類項目引入了“內部收益率（IRR）”指標作為收益水平的衡量標準。

 

產權項目一般包含土地使用權，如產業園區、倉儲物流、保障性租賃住房等資產，其凈現金流分派率可以直接反映各年獲利能力。有關數據顯示，在目前上市的基礎設施REITs產品中，進入二級市場的投資人的平均凈現金流分派率已降至3.5%左右。新規將該指標準入門檻由4%調減至3.8%，明顯高于二級市場的投資收益率，對于投資人仍具有較大的認可度和吸引力，也有利于原始權益人將更多符合條件的產權項目發行REITs產品。

 

特許經營權、經營收益權類項目，如高速公路、污水垃圾處理等資產，其REITs估值一般不含土地使用權。特別是特許經營項目在經營期滿時將無償移交，持有期間存在“還本付息”的內在需求，其凈現金流分派率不僅明顯高于無“還本”訴求的產權項目，而且其大小與項目自身剩余經營年限有關，可比性相對較弱。內部收益率（IRR）是資金存續期的各年凈現值（現金流入扣減現金流出）累計值為零的折現率，反映了經營權REITs項目在剩余年限的總體盈利能力，同時鑒于基礎設施收益相對穩定，IRR更好地反映了基金存續期內的各年獲利能力預期。有關數據顯示，受新冠肺炎疫情等因素影響，目前已發行的3單高速公路REITs二級市場價格低于發行價，目前已上市的9單經營權REITs的內部收益率（IRR）平均值為5.5%左右。新規對經營權項目不再統一適用最低凈現金流分派率，規定首發REITs項目IRR原則上不低于5%，略低于9單已上市經營權REITs的實際收益率，但明顯高于市場大多數理財產品收益率，也有利于推動更多經營權資產進入公募REITs市場。

 

為達到基礎設施公募REITs項目發行的收益率新要求，發行人（原始權益人）可通過剝離低效資產、拓寬收入來源、降低運營成本、提升管理效率等多種方式，努力提高項目收益水平。

 

三、降低保障性租賃住房REITs的首次發行資產規模要求

以往各類基礎設施公募REITs項目的資產規模適用《國家發展改革委關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發改投資〔2021〕958號）規定的“首次發行基礎設施REITs的項目，當期目標不動產評估凈值原則上不低于10億元”。

此次新規對保障性租賃住房項目作出了特殊規定，即“首次發行基礎設施REITs的保障性租賃住房項目，當期目標不動產評估凈值原則上不低于8億元”。

2021年6月，國務院出臺《關于加快發展保障性租賃住房的意見》，指出大城市中新市民、青年人等群體住房困難問題仍然比較突出，需加快發展保障性租賃住房。2021年12月，中央經濟工作會議表示，“要堅持租購并舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，因城施策促進房地產業良性循環和健康發展”。此次新規將保障性租賃住房REITs項目的首次發行資產評估凈值門檻降至不低于8億元，將激發更多地區將優質保障性租賃住房資產投放至公募REITs市場，有利于通過REITs模式盤活存量保障性租賃住房資產，更好地解決新市民、青年人等住房問題。

 

四、明確擬申報項目投資管理手續缺失的解決方案

按照規定，擬申報發行基礎設施公募REITs的項目需進行合規性審查，通常需要核查項目是否已依法依規取得固定資產投資管理相關手續，主要包括：1.項目審批、核準或備案手續；2.規劃、用地、環評、施工許可手續；3.竣工驗收報告（或建設、勘察、設計、施工、監理“五方驗收單”，或政府批復的項目轉入商運文件）；4.依據相關法律法規必須辦理的其他重要許可手續（例如，有關項目應按照《固定資產投資項目節能審查辦法》要求進行節能審查；涉及經營增值電信業務的數據中心項目應取得增值電信業務經營許可）。

 

對于項目存在手續缺失的情況，此前《國家發展和改革委員會關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》（發改辦投資〔2020〕586號）規定“應以手續辦理時的法律法規、規章制度、國家政策等為依據，判定相關手續的合法合規性”。

 

此次新規重申了“投資管理手續是否合規，應以項目投資建設時的法律法規和國家政策作為主要判定依據”這一原則。對于手續缺失的情況，提出了具體解決方案：

1、項目投資建設時無需辦理但按現行規定應當辦理的有關手續（如建設項目的節能評估），應按當時規定把握，并說明有關情況；

2、項目投資建設時應當辦理但現行規定已經取消（如建設用地批準書）或與其他手續合并的有關手續（如劃撥用地的土地預審意見），如有缺失，應由相關負責部門說明情況或出具處理意見；

3、按照項目投資建設時和現行規定均需辦理的有關手續，如有缺失，原則上應由相關負責部門依法補辦，確實無法補辦的應由相關負責部門出具處理意見。如項目曾進行改變功能用途的重大改擴建，應主要依據改擴建時的相關手續辦理情況判斷其投資管理合規性。

 

五、結語

此次新規將試點資產類型拓展至消費基礎設施領域，具體問題具體分析，分類調整不同項目的收益率要求，將保障性租賃住房REITs項目的首次發行資產規模門檻降至不低于8億元，同時明確了擬申報發行的基礎設施公募REITs項目投資管理手續缺失的解決方案。以上新要求，不斷向市場釋放積極信號，對于擴大REITs市場規模，吸引REITs投資具有重要意義，中國REITs發展之路未來可期。

 

附：新規與此前要求對比一覽表

 

 

作者介紹

劉玲玲律師是青海樹人律師事務所金融證券部律師，華東政法大學學士。劉玲玲律師主攻金融證券、并購重組等方面的法律業務。2020年加入樹人所以來，先后為中國銀行股份有限公司青海省分行、國家開發銀行青海省分行、中國建設銀行股份有限公司青海省分行、青海格爾木農村商業銀行股份有限公司等金融機構提供合同審查、法律咨詢、爭議解決、商業談判、法律培訓等常年法律服務，在銀行法律業務方面具有豐富的工作經驗。多次參與青海省大型國有企業并購重組、債權收購、信托資產處置等項目，多次承辦青海省政府專項債券發行業務。

 

 

*聲明：本文觀點僅作為交流討論目的，不可視為樹人律師事務所正式法律意見或建議。如您有任何法律問題或需要法律服務，歡迎與本所聯系。